文 | 反熵
长鑫科技上市在即，资本市场的算盘打得噼啪响。
8.66元的发行价，拟募资总额约579亿元，这一数字超越了中芯国际，创下科创板开板以来IPO募资规模的新纪录。市场情绪高涨，有人琢磨着一签能落袋多少利润，有人预言公司市值将冲击几万亿元大关，还有人拿着持股比例表，细细推演在这场上市盛宴中谁能成为最大赢家。
但比起估值模型，更难测算的是这轮行业红利究竟能持续多久。
长鑫能在供需关系再次逆转前跑多远？这轮周期又能给它争取到多少喘息与发展的时间？
故事要从2016年说起。那一年，长鑫存储成立。近十年间，它从8Gb DDR4投产起步，一步步走到全球第四的位置。据Omdia数据，若以2025年第四季度销售额为基准计算，长鑫在全球DRAM市场的份额已攀升至7.67%，紧随三星、SK海力士和美光之后。
在一个前三巨头长期垄断九成以上份额的市场上，7.67%足以让长鑫成为一股不可忽视的力量。
恰在此时，AI浪潮推动全球存储资源向HBM集中，而长鑫也恰好完成了主流产品的迭代升级。两股趋势不期而遇。
未来几年，长鑫需要比拼两种速度：一是三大巨头补充常规DRAM供给的速度，二是长鑫自身改善良率、降低成本、升级产品及积累客户的速度。这场速度与时间的赛跑，将决定今天的机会最终能为长鑫留下什么底牌。
01
AI对长鑫的影响，并非简单的“算力需求激增导致内存销量大增”这般直白。
从收入结构来看，长鑫的基本盘依然是主流DRAM。招股书披露，2025年，LPDDR系列贡献了公司66.43%的收入，DDR系列占比31.87%。前者主要流向手机、平板等移动终端，后者则主要进入PC和服务器领域。
因此，直接将长鑫贴上“AI公司”的标签并不准确。它目前并未依靠HBM撑起主要营收，却实实在在地受益于AI引发的产业链重构。
看得见的增量源于需求端。大模型的训练与推理需要海量服务器，也对服务器内存容量提出了更高要求；AI下沉至手机、电脑等终端设备，进一步推高了单机内存配置标准。DDR5、LPDDR5X等产品线均从中获益。
更深层的变化，体现在产能分配的博弈上。
HBM本质上属于DRAM范畴，但其制造工艺复杂得多。它需要将多层DRAM芯片垂直堆叠，并通过硅通孔及先进封装技术实现高速互联。
美光在2026年3月提交的监管文件中指出，生产同等容量的HBM，需消耗更多晶圆及洁净室空间。SK海力士在2026年7月发布的中长期投资战略中也坦言，由于TSV结构会扩大芯片面积，HBM在相同容量下需要更多晶圆支持；随着HBM占比提升，若要维持原有的内存产出总量，就必须投入更多的制造能力。
过去两年，HBM成为三大厂商争夺最激烈的战场。需求旺盛、客户集中、产品附加值高，资金、先进工艺、晶圆及封装资源自然向其倾斜。
制造资源的扩张无法一蹴而就。当HBM获得更高的投入优先级，DDR5、LPDDR5X等常规DRAM的新增供给必然受到挤压。与此同时，服务器、手机和PC的需求仍在增长，价格随之走高。
正是在这样的背景下，长鑫于2025年实现扭亏为盈，2026年一季度营收达到508亿元，归母净利润高达247.62亿元。
长鑫虽未靠HBM打开市场，却已从HBM引发的产能重排中分得一杯羹。
02
若这轮DRAM供给窗口早来三四年，长鑫未必能像今日这般充分受益。
2019年9月，长鑫宣布内存芯片自主制造项目投产，8Gb DDR4首次亮相，标志着中国大陆DRAM规模量产取得重要突破。此后数年，其产品逐步从DDR4、LPDDR4X升级至DDR5、LPDDR5和LPDDR5X，产能与客户群同步扩张。
目前，长鑫的DDR5产品最高速率已达8000Mbps，颗粒容量最高24Gb；LPDDR5X最高速率达10667Mbps，颗粒容量覆盖12Gb和16Gb。这些性能指标已进入PC、服务器及旗舰移动终端所需的主流区间。
部分分析将当前市场概括为：三星、SK海力士和美光争夺高端HBM，将中低端产品留给长鑫。这种划分并不符合DRAM市场的真实逻辑。
DDR5正成为PC和服务器的主流内存标准，LPDDR5X也广泛应用于旗舰手机、平板及轻薄电脑。随着端侧AI持续发展，这些设备对容量、带宽和功耗的要求还将进一步提升。由此可见，长鑫争取的是一个持续升级的主流市场，而非巨头准备放弃的旧市场。
公开参数难以涵盖全部实力。DRAM能否大规模商用，还需经历工艺爬坡、良率改善、平台适配及客户认证。即便速度和容量相同，成本、稳定性、功耗以及长期供货能力仍可能存在差异。
长鑫已通过越来越多客户的检验。
据媒体援引供应链消息，长鑫LPDDR产品在国内安卓品牌手机中的采用比例已突破30%。相较于罗列一串客户名单，这一数字更能说明长鑫已从进入供应链迈向规模化应用阶段。
服务器市场亦出现类似进展。路透社此前援引三名知情人士报道称，长鑫已与腾讯签署金额超200亿元的长期DRAM供应协议，涉及未来数年的服务器内存供应。尽管长鑫和腾讯均未公开回应，具体金额与协议期限仍有待确认，但这则消息与长鑫进入头部云计算客户供应链的趋势相互印证。
行业给了机会，长鑫过去十年的投入让这个机会有了落脚点。
03
对存储厂商而言，拿到订单与留住客户是两回事。
供给偏紧时，客户更愿意投入资源引入新的DRAM厂商。一旦市场重新宽松，可选供应商增加，这种紧迫性便会下降。长鑫需利用这段时间，将临时订单转化为稳定合作。
手机、PC和服务器厂商绝不会因缺货而省略测试与认证环节。新的内存供应商需证明产品能够长期稳定运行，并保证不同批次的一致性。服务器和汽车客户的要求更为严苛，从测试到批量采购往往耗时较长。
某款产品通过认证后，能否进入更多型号？此次采购之后，下一代设备是否继续采用？短期订单能否延伸为多代产品合作？这些问题，比一时的出货增长更为关键。
订单增加也会反向促进制造能力的提升。
DRAM生产包含大量细微且复杂的工艺环节，良率只能在持续量产中逐步提高。出货规模扩大，意味着更多的工艺数据和工程经验。每一批晶圆都在校准产线，合格产品越多，折旧和研发成本越容易摊薄。
订单让产线充分运转，量产推动良率和成本改善，产品更稳定后又有机会获取下一轮订单。这套循环转得越快，长鑫在行业供给恢复后留下的客户就越多。
晶圆厂可以用几年建起来，客户信任却只能靠一批批产品积累。眼下这段时间最宝贵的地方，就在于客户愿意给长鑫更多测试和供货机会。
04
这段时间不会无限延长。
三星、SK海力士和美光仍在推进常规DRAM升级和扩产，先进工艺也将提高单位晶圆产出。如果未来HBM供需趋于平衡，部分制造资源还可能重新流向常规DRAM。届时，长鑫面对的供给环境将再次改变。
在此之前，产品和工艺还需继续向前。此次IPO三个募投项目总投资345亿元，拟投入募集资金295亿元，用于存储器晶圆制造量产线升级、DRAM技术升级和前瞻技术研发。这笔资金的重要意义在于，产线升级和多代产品研发可以同步推进。
2025年，长鑫不含香港的境外销售占比仅为2.79%，市场仍高度集中于国内。中国庞大的手机、PC、服务器和电子制造产业，可支撑长鑫扩大规模。进入更多全球客户，则会进一步检验其产品在交付和服务上的能力。
高端服务器内存和HBM也需要继续推进。它们短期内未必成为主要收入来源，却关系到长鑫能否形成更完整的产品结构，在行业周期变化时拥有更多调整空间。
存储是一门需要长期投入、又必须面对价格周期的生意。朱一明承诺，自长鑫科技上市之日起十年内，不转让其持有的首发前股份。这一罕见的锁定期限，也与DRAM漫长的研发、扩产和客户验证周期相呼应。
今天的长鑫已拥有接近8%的全球份额，主流产品实现量产，客户数量持续增加，又在行业景气阶段获得了更充足的资金。过去十年的积累，恰好赶上这一轮由AI带来的供需变化。
今天的长鑫，正在把短期供需窗口沉淀为长期竞争力。等DRAM价格回归常态，它要留下的将是一批稳定客户、一套更成熟的制造体系，以及继续扩大份额的能力。
